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Carta Mensal – Maio 2017

1. No mês de maio, os mercados foram profundamente atingidos pelas “delações da JBS” contra vários políticos, principalmente sobre o presidente da República, Michel Temer. Os reflexos sobre os preços dos ativos financeiros foram imediatos e intensos ao colocar em risco o andamento das propostas de reformas defendidas pelo governo, especialmente nos campos trabalhista e previdenciário.

2. O melhor comportamento das variáveis macroeconômicas observadas no período pouco ajudou. As agências de classificação de risco S&P e Moody´s colocaram o país em observação negativa e estão prontas a rebaixar o país mais uma vez, dizem, se houver uma deterioração do ambiente político local que coloque em xeque os almejados avanços estruturais na economia.

3. Em outras palavras, dá-se mais peso, ao menos no curtíssimo prazo, às incertezas políticas do que a elementos econômicos relevantes tais como:

a. A queda acentuada da inflação, cujo acumulado em 12 meses até maio cedeu para 3,77% (IPCA-15) com reforço da perspectiva de ficar abaixo de 4% no ano; b. A expansão de 1% no PIB do 1º trim/17 frente ao 4º trim/16, após oito trimestres de quedas consecutivas; c. A produção industrial que em abril subiu 0,6% e teve o melhor desempenho no mês desde 2013; d. A geração de 59,9 mil vagas de emprego em abril, de acordo com o Caged, o primeiro saldo positivo para o mês desde 2014 e o segundo neste ano; e. A balança comercial que teve superávit de US$ 7,66 bilhões em maio, o maior saldo mensal da série histórica iniciada em 1989; f. O superávit nas contas correntes que em abril chegou a US$ 1,15 bi e reduziu o déficit acumulado em 12 meses a módico 1,06% do PIB; e g. O superávit de R$ 12,9 bi em abril, nas contas fiscais primárias, o maior saldo para o mês desde 2015 e acima das estimativas do mercado no período, ainda que este continue a ser o flanco mais frágil e carente de ajustes consistentes de longo prazo.

4. É uma lista nada desprezível de sinais positivos que num momento de maior tranquilidade política poderia levar os mercados a um caminho bem mais otimista, até porque o cenário internacional não traz grandes incômodos aparentes, a despeito do rebaixamento da classificação de risco chinesa pela Moody´s de Aa3 para A1 (patamar ainda elevado) e indícios de que o Federal Reserve (banco central dos EUA) deve manter a trajetória de alta gradual dos juros.

5. A partir do evento “delações da JBS”, porém, parte significativa dos analistas decidiu tirar as respectivas bolas de cristal da gaveta e apregoar um futuro ainda mais sombrio para a economia brasileira, antevendo forte desvalorização cambial por conta da postergação das importantes votações de reforma no Congresso Nacional, aumento das pressões inflacionárias, interrupção ou mesmo reversão da política de redução dos juros básicos adotada pelo BC, deterioração adicional das contas fiscais e novo mergulho da economia no caminho da recessão.

6. Bem, é correto dizer que as reformas propostas pelo governo vão ao encontro do que se deseja para fins de estabilidade e crescimento econômico sustentável no longo prazo, mas parece-nos que as conclusões dessas análises são, no mínimo, precipitadas. Temos uma visão um pouco diferente dos potenciais impactos negativos que as incertezas políticas terão, sem dúvida, sobre a economia. Vamos a elas:

7. A taxa de câmbio sofrerá forte desvalorização diante desse cenário? Não vemos motivos para isso, ainda que no curtíssimo prazo a paridade possa sofrer os impactos de fatos novos e inesperados surgidos a reboque da Lava a Jato. Ao longo do tempo, porém, deve prevalecer a realidade favorável das contas externas do país.

8. O fraco nível de atividade interno leva a melhores resultados nas transações correntes (ver item 3 acima) e deixa o país “mais barato”, atraindo recursos de investimentos diretos no país. Soma-se a esse quadro o fato do Brasil contar com elevadas reservas internacionais e ter taxas de juros atrativas frente às praticadas no exterior, o que potencialmente atrai parte do elevado volume de recursos à procura de alternativas de investimentos no mundo.

9. Uma forte desvalorização do real não se sustentou em outros períodos politicamente turbulentos, como à época anterior e ao longo do processo de impeachment de Dilma Rousseff e não deve se sustentar agora, até porque o pano de fundo econômico é melhor (ou menos pior) nos dias que correm.

10. A taxa de juros básica cairá menos do que cairia ou pode até mesmo voltar a subir? Não acreditamos nessa possibilidade e continuamos a trabalhar com a taxa Selic bem menor ao final de 2017, mesmo que a curva futura de juros venha a expressar algo diferente em momentos de maior ansiedade com o ambiente político nas próximas semanas.

11. O BC reduziu a taxa Selic de 11,25% para 10,25% a.a. no final de maio e deve manter essa trajetória, logicamente a um ritmo menor nas próximas reuniões do Copom, a caminho dos 8,5% a.a ou muito perto disso. O juro real continuará a ser expressivo.

12. A taxa de inflação voltará a subir colocando em risco o cumprimento da meta em 2018? Não acreditamos nisso. A justificativa não é difícil e se sustenta em constatações de um patamar de recuperação da demanda ainda frágil, na safra agrícola recorde, num comportamento relativamente assimilável da taxa de câmbio e nos números mais recentes de inflação, muito melhores do que o esperado (item 3).

13. A taxa de crescimento econômica para 2017/18 terá que ser revisada para baixo, admitindo-se até mesmo um novo round de recessão no próximo ano? Discordamos diante da performance do setor agrícola, da boa evolução do setor externo, do impacto decorrente da liberação de recursos no FGTS, dos sinais recentes de recuperação na margem do emprego e da melhora nos índices de confiança dos agentes econômicos. Se tais elementos podem ser considerados moderados quando vistos isoladamente, no conjunto não podem ser desprezados, mesmo porque não se percebem, dentro de um horizonte perceptível de tempo, grandes perturbações no ambiente econômico global que possam vir a prejudicar as variáveis locais.

14. O argumento de que uma eventual postergação das votações das reformas colocaria todos esses avanços a perder merece ser considerado, é óbvio, mas nos parece exagerado da maneira como tem sido apregoado. O impacto potencial das reformas, se aprovados, deve trazer resultados positivos no longo prazo, mas no horizonte de tempo 2017/18 a dinâmica interna da economia tende a falar mais alto. PIB positivo em 0,5% este ano e 2,5% em 2018 não é improvável.

15. A aprovação das reformas seria (e será) muito bem vinda, mas a sua postergação não deve ser tão calamitosa quanto apregoam as bolas de cristal mais pessimistas nesse período de tempo. Tais questões se não chegarem a bom termo nos próximos meses devem voltar ao debate no período eleitoral de 2018, com grande relevância.

16. Nesse momento, estaremos tratando da perspectiva de crescimento futuro do país com impactos potenciais evidentes sobre corações e mentes dos investidores ao longo do próximo ano em resposta às propostas dos candidatos mais bem colocados nas pesquisas eleitorais. Antecipar a predominância das teses irresponsáveis junto ao eleitorado nos parece precipitado, por ora.

17. Diante desse cenário, acreditamos que o mercado pode oscilar fortemente à luz de novos eventos, declarações e decisões da Justiça nas próximas semanas e meses. Mas, é exagerado dizer que o panorama de recuperação gradual da economia brasileira será interrompido ou mesmo revertido. Se os preços dos ativos atingirem tais proporções pessimistas será hora de tomar posições na direção oposta das diversas classes de ativos. As oportunidades vão surgir. Vamos acompanhar com a tranquilidade e a atenção necessária.

Equipe Grau Gestão de Ativos.

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